TOGG’da Babayiğitler Vestel ve Anadolu Grubu’nun hisselerini satacağı konuşuluyor, iki grubun bilançoları hangi mesajları veriyor

Borsa DEDEKTİFİ 

Reuters bugün Türkiye’nin en önemli sanayi projelerinden birinin ortaklık yapısının değişmek üzere olduğunu duyurdu.

Habere göre Vestel Elektronik ile Anadolu Grubu Holding, Türkiye’nin Otomobili Girişim Grubu’ndaki yüzde 23’erlik hisselerini devretmek için görüşüyor.

Masadaki toplam pay ise Yüzde 46.

Alıcı olarak adı geçen iki taraf ise Türkiye Varlık Fonu ile TOGG’un zaten yüzde 23 ortağı olan Turkcell.

Görüşmeler henüz tamamlanmadı. Hisselerin hangi oranlarda paylaşılacağı ve satış bedeli açıklanmış değil.

Bu nedenle bugün için “satış gerçekleşti” demek de “TOGG’un yeni ortaklık yapısı budur” demek de mümkün değil.

Kamuya açık veriler, masadaki işlemin neden yalnızca bir hisse devri olarak okunmaması gerektiğini gösteriyor.

AYNI KAPIYI İKİ FARKLI BİLANÇO ÇALIYOR

TOGG’dan ayrılmak için görüşen Vestel ile Anadolu Grubu’nun bugünkü finansal durumları birbirine benzemiyor.

Vestel Elektronik son dönemde bilançosunu ve borç yapısını yeniden düzenlemeye çalışıyor.

Şirket 9 Temmuz’da, 2029 vadeli 500 milyon dolarlık Eurobond’u için “sürdürülebilir bir sermaye yapısı” oluşturmak amacıyla stratejik alternatifleri değerlendirmek üzere Houlihan Lokey’i finansal danışman olarak görevlendirdi.

Bundan dört gün sonra Moody’s, Vestel’in uzun vadeli şirket kredi notunu Caa2’den Caa3’e indirdi; görünümü de negatifte tuttu.

Dolayısıyla Vestel açısından TOGG hissesinin satılması, şirketin mevcut sermaye ve finansman politikasıyla birlikte okunabilecek bir gelişme.

ANADOLU GRUBU’NUN NAKİT SIKIŞIKLIĞI GÖRÜNMÜYOR

Ancak Anadolu Grubu’nda tablo farklı.

Anadolu Grubu 2026’nın ilk yarısında konsolide satışlarını yüzde 4,1 artırarak 424,9 milyar TL’ye, FAVÖK’ünü yüzde 10,7 yükselterek 39,2 milyar TL’ye taşıdı.Ortaklık net kârı yüzde 132,2 artışla 3,2 milyar TL oldu.

Daha önemlisi grubun konsolide net borç/FAVÖK oranı geçen yılın aynı dönemindeki 1,5 seviyesinden 1,1’e geriledi.

Grup yönetimi de büyüme stratejisinin merkezine Orta Asya’dan Çin’e uzanan yeni pazarları ve portföy yatırımlarını koyduğunu açıklıyor.

Yani kamuya açık bilanço verilerine bakıldığında Anadolu Grubu’nun TOGG’dan çıkış ihtiyacını yalnızca “nakit ihtiyacı” ile açıklamak için elimizde yeterli veri yok.

Bu da soruyu daha ilginç hale getiriyor:Finansal yapıları birbirinden bu kadar farklı iki kurucu ortak neden aynı dönemde TOGG’daki hisselerini devretmek istiyor?

Bu sorunun yanıtı henüz kamuoyuna açıklanmadı. Dolayısıyla hüküm vermek yerine soruyu kayda geçirmek gerekiyor.

TOGG’UN ZOR DÖNEMİ GERİDE Mİ KALIYOR?

Zamanlama açısından ikinci önemli nokta TOGG’un kendi operasyonlarındaki değişim.

Reuters’ın aktardığı verilere göre, TOGG’un finansal performansında geçen döneme kıyasla iyileşme var. Şirket 2025’te Türkiye’de 39 bin 20 araç sattı.

2026’nın ilk yedi ayında satışlar geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 30 artarak 25 bin 848 adede ulaştı.Ancak otomobil endüstrisinin ekonomisi acımasız.

Reuters’a konuşan sektör uzmanları TOGG gibi yeni üreticilerin sürdürülebilir kârlılığa ulaşabilmesi için yıllık üretim hacminin 100 bin adetlerin üzerine çıkması gerektiğine dikkat çekiyor.

Dolayısıyla TOGG birinci yatırım dönemini geride bırakırken önünde yeni bir sermaye ihtiyacının bulunması şaşırtıcı olmayacak.

Yeni modeller, kapasite artışı, batarya, teknoloji, ihracat ve satış ağı…

Otomotivde asıl para fabrika kurulduktan sonra da harcanmaya devam ediyor.

Bu açıdan bakıldığında ortaklık değişikliğinin arkasındaki en önemli soru şu olabilir:

TOGG’un ikinci büyüme döneminin finansmanını kim üstlenecek?

ASIL KRİTİK AYRINTI TURKCELL’DE

Reuters haberinde TOGG hisselerinin muhtemel alıcıları iki ayrı isim gibi görünüyor. Türkiye Varlık Fonu ve Turkcell.

Ancak sermaye yapısına bakıldığında bu iki isim tamamen birbirinden bağımsız değil.

Türkiye Varlık Fonu’nun Turkcell’deki payı yüzde 26,2.

Üstelik TVF’nin elindeki A grubu Turkcell hisselerinin yönetim kurulu üyelerinin seçimine ilişkin aday gösterme ve oy imtiyazı bulunuyor.

Bu nedenle TOGG’daki yüzde 46’lık paketin TVF ve Turkcell arasında paylaşılması durumunda ortaya çıkacak yapı yalnızca “iki yeni alıcı” şeklinde okunamaz.

Türkiye Varlık Fonu doğrudan TOGG’a ortak olurken, aynı zamanda TOGG’daki payını artırması beklenen Turkcell’in de en büyük tek hissedarı konumunda bulunuyor.

Yeni güç haritasının nasıl oluşacağı, yüzde 46’nın TVF ve Turkcell arasında hangi oranlarda bölüşüleceğine bağlı olacak.

2018’DEKİ MODEL BAŞKAYDI

TOGG kurulurken anlatılan modelin temelinde Türkiye’nin büyük özel sektör gruplarının birlikte risk alması vardı.

Anadolu Grubu.

BMC.

Kök Grubu.

Turkcell.

Zorlu Holding.

Ve TOBB.

Şirket 25 Haziran 2018’de kurulduğunda Anadolu Grubu, BMC, Kök Grubu, Turkcell ve Zorlu Holding’in payları yüzde 19’ar, TOBB’un payı ise yüzde 5’ti.

Daha sonra Kök Grubu faaliyet alanlarını daraltma kararı alarak 2021’deki sermaye artırımına katılmadı. Kök’ün kalan hisseleri de mevcut ortaklar tarafından satın alındı.

Bunun ardından Anadolu Grubu, BMC, Turkcell ve Vestel Elektronik’in TOGG’daki payları yüzde 23’er, TOBB’un payı ise yüzde 8 oldu.

Kamu doğrudan hissedar değildi.

Bu nedenle proje yıllarca kamuoyunda “Babayiğitlerin ortaklığı” olarak anıldı.

Sekiz yıl sonra masadaki işlem gerçekleşirse model bir kez daha, ancak bu kez çok daha köklü biçimde değişmiş olacak.

Vestel ve Anadolu Grubu ortaklıktan ayrılacak.

Türkiye Varlık Fonu doğrudan ortaklık masasına oturacak.

Turkcell’in payının da büyümesi halinde TVF’nin TOGG üzerindeki doğrudan ve dolaylı ağırlığı artacak.

İşte bu değişim, satış bedelinden bile daha önemli olabilir.

7,5 MİLYAR TL SATIŞ FİYATI DEĞİL

Ortakların bilançoları ayrıca TOGG hisselerinin muhasebe karşılığı hakkında bir referans sunuyor.

Vestel’in TOGG’daki yüzde 23 payının finansal tablolarda taşınan değerinden hareket edildiğinde yüzde 46’lık paket için yaklaşık 7,5 milyar TL civarında bir muhasebe değeri hesaplanabiliyor.

Ancak burada önemli bir ayrım var.

Bu rakam TOGG’un piyasa değeri değil.

Yüzde 46’nın satış fiyatı hiç değil.

TOGG halka açık olmadığı için gerçek şirket değerini bilmiyoruz. Görüşmelerde kontrol primi, gelecekteki sermaye yükümlülükleri, ortaklar arası sözleşmeler ve farklı değerleme yöntemleri kullanılabilir.

Dolayısıyla 7,5 milyar TL yalnızca kamuya açık bilançolardan çıkarılabilen bir referans noktası.

Gerçek haber, taraflar satış fiyatını açıkladığında ortaya çıkacak.

ŞİMDİ CEVAP BEKLEYEN 5 SORU VAR

TOGG’daki olası değişimi anlayabilmek için beş sorunun cevabını beklemek gerekiyor

Vestel ve Anadolu Grubu neden aynı anda TOGG’dan çıkıyor

Yüzde 46’nın satış bedeli ne olacak

Hisselerin ne kadarını Türkiye Varlık Fonu, ne kadarını Turkcell alacak?

Yeni ortaklar TOGG’un önündeki yatırım döneminde ne kadar yeni sermaye koyacak?

En önemlisi; TOGG özel sektör konsorsiyumu ağırlıklı kuruluş modelinden, kamunun daha belirgin olduğu yeni bir yapıya mı geçiyor?

patronlardunyasi.com